牛熊证投资者教育

1. 牛熊证简介
2. 牛熊证收回事件
3. 到期牛熊证
4. 投资牛熊证涉及的风险
5. 认股证与牛熊证的比较

1. 牛熊证简介

牛熊证能追踪相关资产的表现，且有杠杆作用，投资者买入牛熊证犹如借钱买入相关股票，只需付出财务费用，便可达到杠杆投资的效用，不会如期指般需要按金，亦没有被追收「孖展」的风险。

牛熊证有牛证和熊证之分，设有固定到期日，投资者因应看好或看淡相关资产而选择买入牛证（看好）或熊证（看淡）。

识别牛熊证

现时的牛熊证会使用新的中文简称格式，由八个字位组成，如「恒指瑞银年月熊Q」，名称上出现“牛”或“熊”的字样。

N类和R类牛熊证

N类牛熊证指收回价等同行使价的牛熊证。一旦相关资产的价格触及收回价，牛熊证持有人将不会收到任何现金款项。

R类牛熊证指收回价与行使价不同的牛熊证。若出现强制收回事件，牛熊证持有人有机会收回少量现金款项（称为「剩余价值」）。但在最坏情况下，可能没有剩余价值，剩余价值的计算方法，请参阅本小册子第21页「牛熊证收回事件」。

目前市面上流通的牛熊证均是R类。

收回价

在牛熊证有效期内，如相关资产价格触及上市文件内指定的水平（称为「收回价」），发行商会实时收回有关牛熊证，提早进行结算，而且就算相关资产价格回升／回落，该牛熊证亦不会再恢复交易。

应留意的是，由于发行商发行指数牛熊证时会买卖期指作对冲，所以指数牛熊证的价格变动受期指牵引，但决定收回与否仍取决于指数现货。

在牛熊证相关资产的价格接近收回价时，牛熊证的价格波动可能会较大，甚至与相关资产价格的变动不成比例。

行使价

行使价是决定牛熊证价格的重要因素，所有流通的牛熊证均为价内，在其他条款相同下，如行使价距离现价愈远（愈价内），有关的牛熊证价格愈高，所产生的杠杆比率亦愈小。

不过投资者仍然应留意收回价，因为如看错方向，有关指数／股价触及收回价，就算行使价和到期日再远，牛熊证亦会实时被收回，不能再作买卖。

换股比率：

牛熊证的换股比率各有不同，例如有10000:1，12000:1和38000:1。10000:1的牛熊证，即每10000份牛熊证可换1份相关资产。若换股比率为1:1，期指上升1点，恒指牛证理论上应上升$1。

投资者可能认为换股比率较大的牛熊证，价格跳动比较慢。事实上，同一股价时，换股比率较高的牛熊证，需要相关资产变动更多，才会有价位的跳动。

假设恒指牛熊证的价位是0.001，那么10000:1的牛熊证需要期指跳动10点才能升／跌一个价位（因为10/10000=0.001）；而12000:1的牛熊证则需要期指跳动12点才能升／跌一个价位（因为12/12000=0.001）。

现实交易中，牛熊证于不同股价，会有不同的价位（上表）。因此，12000:1的牛熊证，期指所需变动可能比10000:1的为少，与投资者普遍看法有别。

如果12000:1的牛熊证，股价于$0.01和$0.25之间，价位为$0.001，而期指所需变动为12点（灰格所示）。同时，若10000:1的牛熊证（其他条款相同），股价于$0.25和$0.50之间，价位为$0.005，因此期指所需变动为50点（灰格所示），比12000:1需要多38点 ，但所跳动的价位则为5倍。

换股比率愈高的牛熊证，其每股价格有可能愈低。所以投资者留意牛熊证的换股比率的同时，亦应清楚其股价，以判断它的敏感度。

简单而言，财务费用等于借钱买股票的费用，于买入时全数支付。随着时间过去，财务费用将会按比例减少，令牛熊证价格下降（如其他因素不变）。

溢价：溢价可视为发行商对投资者收取的资金成本
牛证溢价（%）= [（牛证价格 x 换股比率）+ 行使价 – 相关资产价格]／相关资产价格
熊证溢价（%）= [（熊证价格 x 换股比率）– 行使价 + 相关资产价格]／相关资产价格

杠杆比率：杠杆比率指如相关资产变动1%，牛熊证理论价格变动的百分比，这与认股证中有效杠杆的意义相同。如某牛熊证的杠杆比率为6倍，即相关资产价格升跌1%时，该牛熊证的价格理论上会变动6%
牛熊证的杠杆值可以从下式计算：杠杆比率 = 相关资产价格／（牛熊证价格 x 换股比率）

假设其他因素不变，在牛熊证相关资产的价格愈接近收回价，理论上牛熊证的杠杆比率亦会愈大。

2. 牛熊证收回事件

强制收回牛熊证：

香港交易所订明，牛熊证被收回后的剩余价值，不可低于以下算式得出的等值。

牛证（每股）于收回时的剩余价值 =（结算价 – 行使价）／换股比率
熊证（每股）于收回时的剩余价值 =（行使价 – 结算价）／换股比率

所以，投资者所取得的剩余价值总数 = 每股牛熊证的剩余价值 x 所持有股数

由于剩余价值最低为零，从以上公式可见，如结算价在观察期内触及行使价，有关牛熊证的剩余价值便等于零。

被收回后观察期

一旦相关资产的价格触及收回价，有关的牛熊证便会被强制收回，收回后有一段观察期，即指停止交易后，该交易时段及下一个交易时段（注：上、下午分别为两个交易时段），以相关资产的价格走势去厘定结算价

例子1：上午10:30被收回，观察期会在当日下午4时结束

例子2：下午3:15被收回，观察期会在下一个交易日的12时00分结束

被收回后结算价

牛证：结算价为观察期内相关资产的最低位，如观察期内相关资产的最低位触及行使价，牛证便无剩余价值

熊证：结算价为观察期内相关资产的最高位，如观察期内相关资产的最高位触及行使价，熊证便无剩余价值

例子一：牛证强制收回事例：

牛证于收回时的剩余价值 =（结算价 – 行使价）／换股比率
恒指牛证　收回价：23000 行使价：22800　换股比率：10000:1
假设恒指触及牛证的收回价，牛证被强制收回，收回后恒指在观察期的波幅如下图

结算价为观察期内的最低位 = 22950

剩余价值（每股）

=（结算价 – 行使价）／换股比率

= (22950 – 22800) / 10000

= $0.015

指数牛熊证每手10,000份， 所以每手可收回$150

例子二：熊证强制收回事例：

熊证于收回时的剩余价值 =（行使价 – 结算价）／换股比率

恒指熊证　收回价：23200 行使价：23400　换股比率：12000:1

假设恒指触及熊证的收回价，熊证被强制收回，收回后恒指在观察期的走势如下图

结算价为观察期内的最高位 = 23280

剩余价值（每股）

=（行使价 – 结算价）／换股比率

= (23400 – 23280) / 12000

= $0.01

指数牛熊证每手10,000份，所以每手可收回$100

如牛熊证在收回后的观察期内触及行使价，便不会有剩余价值。

收回剩余价值：

发行商于牛熊证结算后三个工作天，将金额交予中央结算，再由各银行或证券商接收，最后存入投资者户口。

即牛熊证被收回后如有剩余价值，有关款项约四至五个工作天便会存入投资者的银行／证券行户口。

3. 到期牛熊证

到期结算：

如牛熊证到期前并无遭收回，便会以到期前一个交易日作为最后交易日

结算价

指数牛熊证：结算预定于相关牛熊证所预定的到期日的所属月份到期的恒生指数期货合约的最后结算价，「指数期货合约」是根据香港期货交易所有限公司（或其继任人或受让人）的买卖股票指数期货合约规例012条及恒生指数期货的合约细则（经不时修订）厘定，但发行人有权在发生市场干扰事件后真诚厘定估值日的收市水平。

指数牛熊证的估值日等于到期日

正股牛熊证：结算价为到期日前一日的正式收市价

4. 投资牛熊证涉及的风险

与所有其他衍生工具一样，牛熊证并不适合所有投资者，投资者在买卖牛熊证前应先充份了解牛熊证的特性及其潜在风险，并认真考虑本身能承受多少风险，并要准备好随时会损失所有的投资金额。

以下说明一下投资牛熊证可能涉及的风险：

强制收回：如果牛熊证的相关资产价格触及收回价，牛熊证会实时由发行商收回，买卖亦会终止。若是R类牛熊证，持有人或可收回少量剩余价值，但在最坏的情况下亦可能没有剩余价值。

杠杆效应：由于牛熊证是杠杆产品，牛熊证价格在比例上的变幅会较相关资产为高。若相关资产价格的走向与投资者原先预期的相反，投资者可能要承受比例上更大的损失。一般来说，收回价与相关资产现价的相差愈大，牛熊证被收回的机会愈低，因为相关资产的价格需要较大的变动才会触及收回价。但同一时间，收回价与现价的相差愈大，杠杆比率亦较小。

有限的投资期：牛熊证有一固定的有效期，并于指定日期到期。有效期可以是3个月至5年不等，投资者不能无限期持有牛熊证。若在到期前遭提早收回牛熊证的有效期将变得更短。期间牛熊证的价值会随着相关资产价格的变动而波动，提早收回后可能会变得没有价值。

相关资产的波动：牛熊证的价格变动虽然趋向紧贴相关资产的价格变动，但在某些情况下未必与相关资产价格的变动同步（即对冲值不一定等于一）。牛熊证的价格受多个因素所影响，包括其本身的行使价、供求、财务费用及距离到期的时限。此外，个别牛熊证的对冲值亦不会经常接近一，特别是当相关资产的价格接近收回价时。

流通量：虽然牛熊证设有流通量提供者，但不能保证投资者可以随时以其目标价买入／沽出牛熊证。

财务费用：牛熊证的发行价包括财务费用，发行商会在推出牛熊证时在上市文件内订明计算财务费用的程序。每只牛熊证的财务费用均不同，其中包括发行商的借贷成本、预期正股普通股息的调整或其他企业行动（以港股发行的牛熊证的条款不会因普通股息作出调整），投资者应注意不同的发行商的财务费用会因借贷成本不同而存在差异，而且亦会在不同的时间而有所变化。另外，随着牛熊证剩余年期减少，其内含的财务费用亦会作线性下跌，持有者可能会蒙受损失。

接近收回价时牛熊证会更加波动：相关资产价格接近收回价时，牛熊证的价格可能会变得更加波动，买卖差价可能会较阔，流通量亦可能较低。由于强制收回事件发生的时间与停止牛熊证买卖之间可能会有一些时差。有一些交易在强制收回事件发生后才达成及被交易所参与者确认，但任何在强制收回事件后始执行的交易将不被承认并会被取消。因此投资者买卖接近收回价的牛熊证时需额外小心。若投资不清楚交易是否在强制收回事件后才达成或有否被取消，应向经纪查询。

「市场干扰事件」：
(1) 股份或与股份有关之任何期权或期货合约于任何估值日收市前半小时内在联交所之交易出现或存在中断或受限制情况（因价格起落超出联交所所允许之幅度或其他原因），而且发行人认定在上述任何一种情况下，该中断或限制事件属重大；
(2) 由于在任何一日发出八号或以上热带气旋警告讯号或发出「黑色」暴雨警告讯号，
(i) 引致联交所整日停市；或
(ii) 引致联交所在该有关日子一般收市时间前收市（为免生疑，倘联交所仅预定于上午交易时段开放，则为其于上午交易时段正常收市时间前收市），惟仅由于联交所因发出八号或以上热带气旋警告讯号或「黑色」暴雨警告讯号而在任何一日一般开市时间之较后时间开市，则不构成市场干扰事件；或
(3) 联交所因任何不可预见之情况而出现交易限制或停市对牛熊证价格以及发行商开价亦会有影响
(4) 基于发行人控制以外之任何情况，发行人未能按此等细则所载之方式或发行人经考虑所有有关情况后按当时认为合适之其他方式厘定收市水平或（如适用）汇率、第一汇率或第二汇率（视乎情况而定）。

5.认股证与牛熊证的比较

"牛熊证及认股证均属于香港交易所现货市场买卖的结构性产品，
两者之间有些特色相当类似，但亦存在一定差别。"

以下为两种产品的对照：

牛熊证与认股证的相似之处

均由合资格的发行商发行；
• 交易平台同为港交所现货市场的第三代自动对盘及成交系统(AMS/3)；
• 最低发行额同为1000万港元，最低发行价均为0.25港元；
• 最大亏损均为买入金额；
• 二者均没有按金要求；

牛熊证与认股证的差别，请参看下表：

认股证与牛熊证交易

价格升跌

正股牛熊证的价格跟随该相关资产的价格变动，而由于发行商发行指数牛熊证时会买卖期指作对冲，所以指数牛熊证的价格变动受期指牵引，决定收回与否则取决于指数现货。

牛熊证价格变动幅度（绝对值）紧贴相关资产价格，即其对冲值接近1。因此，若相关资产的价值上升1元，换股比率为1:1的牛证的价值一般亦会上升约1元，而相等换股比率的熊证的价值则会下跌约1元。而升跌的幅度亦和换股比率有密切关系。