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认股证投资者教育

  1. 认股证简介
  2. 欧式认股证的基本条款及术语
  3. 影响认股证价格的因素
  4. 投资认股证的问与答
  5. 投资认股证涉及的风险

1. 认股证简介

"备兑认股证(俗称窝轮)是衍生工具的一种,一般由投资银行发行,
目的是为投资者提供一种杠杆投资工具。"

认股证的相关资产可以是单一股票、一篮子股票、指数、外币甚至是商品;认股证的其中一个特点是其杠杆效应,投资者只需利用原来购买相关资产相对较小的资金,便可参与该资产价格或水平的变动。

认股证主要分为认购证和认沽证:

认购证 — 给予持有人一种权利(而非责任),以指定价格在指定时间买入相关资产。

认沽证 — 给予持有人一种权利(而非责任),以指定价格在指定时间沽出相关资产。

现时在港交所买卖的认股证属于欧式认股证,即持有者只能在到期日当天行使权利。另外,目前在港交所买卖的认股证均为现金结算,即持有者在到期时行使权利,将不会有实物(相关资产)的交收,而以现金作结算。

当投资者认为,相关资产价格将会上升,就可以考虑买入相关资产之认购证。认购证价格一般会随着相关资产价格上升,届时投资者便可以考虑将认购证沽出,赚取认购证价格上升的利润,不过如到期时相关资产的价格仍低于认购证的行使价,该认购证便没有价值,而投资者将蒙受损失。

相反,当投资者认为,相关资产价格将会下跌,可以考虑买入相关资产之认沽证。认沽证价格一般会随相关资产价格下跌时而上升,届时投资者便可以考虑沽出认沽证,赚取认沽证价格上升的利润,不过如到期时相关资产的价格仍高于认沽证的行使价,该认沽证便没有价值,而投资者将蒙受损失。

为何投资认股证?

杠杆效应 — 投资者买卖认股证只需要付出较原来买卖相关资产相对小的资金,便可在相关资产价格的升跌下,争取更大的回报率变化;

亏蚀局限在投入资金 — 认股证有机会为投资者带来数以倍计的利润,相反,亦能为投资者带来更大的潜在亏损。不过,与期指/期权投资不同,投资者最多只会亏蚀已支付的投资额(不计交易费用),而不会被追收额外的按金;

灵活的投资工具 — 认股证分认购证和认沽证,故此无论在升市中或在跌市中,投资者均可选择买卖相关资产来投资;

投资成本低 — 现金结算的认股证不需付交印花税。

 

2. 欧式认股证的基本条款及术语

行使价 — 持有人有权在到期日以行使价买入持有认购证或沽出持有认沽证相关资产的价值。

到期日 — 在到期日时,若认购证相关资产价格仍高于行使价,认购证才有价值。认沽证的情况刚好相反,在到期日时,认沽证相关资产价格若低于行使价,认沽证才有价值。

兑换比率 — 兑换比率指每单位认股证的持有人有可转换相关资产的数量,例如10份认股证可转换1份正股,其兑换比率为10:1。

溢价 — 指认股证价格较内在值高出的百分比,一般以相关资产价格的比率来表示。溢价代表了持有认股证至到期日时,相关资产在到期日需要上升(持有认购证)或下跌(持有认沽证)到什么水平,该笔投资才能打和。留意溢价的高低并不反映认股证是否昂贵。

认购证溢价 = {[(认购证价格 x 兑换比率)+ 行使价 – 相关资产价格]/相关资产价格} x 100%
认沽证溢价 = {[(认沽证价格 x 兑换比率)+ 相关资产价格 – 行使价]/相关资产价格} x 100%

对冲值(Delta) — 用以表示当正股价格变动时,认股证的理论价格预期将产生的相应变动。认购证的对冲值是正数,而认沽证的对冲值则为负数。对冲值是对冲的重要指标。进行对冲时,紧记对冲值可随着正股价格变动而转变。

杠杆比率 — 基本杠杆比率(Simple gearing)是指,通过比较正股与认股证的价格,从而计算出买入正股的成本是买入认股证的成本的多少倍。

基本杠杆比率 = 正股价格/(认股证价格 x 兑换率)

实际杠杆比率(Effective gearing)用以表示当正股价格变动1%时,认股证理论价格的变动比率。

实际杠杆比率 = 基本杠杆比率 x 对冲值

"杠杆效应犹如双刃剑。虽然实际杠杆比率较高的认股证,
在投资者准确捕捉相关资产时可带来较高的回报,
但如投资者看错时, 其亏损幅度亦会较大。
与对冲值一样, 杠杆比率亦可随着正股价格变动而转变。"

 

3. 影响认股证价格的因素

"影响认股证价格的因素大致可分为五种, 将这些可变数代入毕苏式(Black-Scholes Model)
便可计算出认股证的理论价值。但投资者要注意,当认股证在港交所上市后,
价格不再纯粹取决于理论价值,还受市场上的 供求关系转变及其他因素所影响。
下表列出有关因素变化时对认股证价 格的影响。"

  认购证 认沽证
正股价格上升
剩余期限减少
引伸波幅上升
正股股息比预期高
利率上升

上升       下跌

引伸波幅 — 用以评估认股证便宜与否的一个十分重要的数据。相关资产价格的预期波幅是影响认股证价格的五大因素之一。假设其他因素维持不变,相关资产价格的波幅愈高,认股证价格也愈高。故此,我们可透过期权定价模式,从认股证的市价,反过来推算所引伸出来的相关资产价格波幅(即引伸波幅)。

要评估认股证的价格是否昂贵,可参考引伸波幅,而非认股证的价格或溢价,因为认股证的价格和溢价取决于多项因素,例如行使价和剩余期限等。

比较引伸波幅时,要特别留意不是简单地认为市场最低的引伸波幅便是最好,而是应该比较同一相关资产中拥有行使价及到期日都较为相近的认股证,同时观察个别认股证的引伸波幅在一段时间内的变化,避免挑选引伸波幅波动巨大的认股证。

价内、价外或平价(贴价) — 认购证或认沽证在以下情况下,被称作价内证、价外证或平价证:

  认购证 认沽证
相关资产价格 > 行使价 价内 价外
相关资产价格 < 行使价 价外 价内
相关资产价格 = 行使价 平价 平价

内在值 — 相关资产价格与认股证行使价之差,价内认股证的内在值是正数。价外和平价认股证的内在值都是零。下表列出认购证及认沽证在不同情况下的内在值:

  内在值
  认购证 认沽证
相关资产价格(PU) > 行使价(PE) PU – PE 0
相关资产价格(PU) < 行使价(PE) 0 PE – PU
相关资产价格(PU) = 行使价(PE) 0 0

时间值 — 认股证价格高于其内在值的部份便是其时间值,时间值可视为投资者为行使权利而付出的代价。时间值会随着时间过去而下跌,并在到期日下跌至零。剩余期限越长,认股证的价格就越高,因为越长的剩余期限代表认股证有越大的机会变成价内。另外,相关资产的股价波幅越大,认股证投资者获利的可能性越大,因认股证变成价内的可能性越高,所以波幅越大,时间值越高。

认股证时间值流失图

时间递耗值(Theta) — Theta指出剩余期限减少一天所带来认股证价值的下跌,相对于认股证价值,它是一个负值,换言之,假设其他所有条款不变,每过一天,认股证价值便会减少一个Theta的单位。举例来说,如Theta值为-0.0015,意即假设其他因素不变,认股证价将每日下跌0.0015元。

 

4. 投资认股证的问与答

问:
什么时候买认股证最好?
答:
当投资者预期相关资产将于短期内大幅波动时(大升或大跌),那么认股证的杠杆作用能发挥很好的效果,最简单的做法是在预期相关资产大升时买入认购证,相反预期相关资产大跌时则买入认沽证。但当然,不同的投资者在不同市况下对相关资产方向可能有不同的看法,因此投资者可以根据自己对相关资产的预期透过选择合适年期、有效杠杆的认股证,同时好好衡量投入的资金所冒的风险是否自己所能承受的。
问:
如何选择认股证?
答:
挑选相关的相关资产 • 较窄的买卖差价

• 公平及具竞争力的定价

• 认股证引伸波幅的水平及稳定性

• 认股证价格波动与杠杆效应预期是否一致

• 发行商的信誉
对其价格走势作出判断
(在多长时间内将上升或下跌多少)
选择适当的年期及杠杆效应之相关认股证
比较不同认股证在市场中的各个条款
问:
如何制订认股证的买卖策略?
答:
在买入认股证前,投资者需要认清自己是作短期买卖呢?还是打算长期持有?这些都与你对相关资产后市方向预期有着紧密的关系。投资者应该根据自己对相关资产价格的短期或长期的走势看法,制定买入和卖出认股证的水平。最后,当认股证价格因引伸波幅大跌而出现急挫时,亦应考虑发行商在维持引伸波幅方面做得是否令人满意,并考虑有否卖出认股证的需要。
问:
长假期前买认股证要注意什么?
答:
长假期前投资认股证的考虑因素主要与时间值损耗及引伸波幅有关。投资者要留意,连日长假后,认股证的价格一般会随着时间过去而下跌,这情况在剩余年期较短的价外认股证尤其明显,因此要有所注意;但一般为期四、五天的长假对相对长期的认股证(例如距离到期日尚有九个月或以上)而言,其时间值损耗相对较不明显。至于引伸波幅方面,在一些市况下,引伸波幅或会因为长假期而有所回落,但这 并不是必然的,因此投资者可以考虑不同时候的市场气氛,再作决定。
问:
负溢价的参考作用?
答:
溢价是指持有认股证至到期日时,相关资产在到期日时需要上升(持有认购证)或下跌(持有认沽证)到什么水平才能打和。投资者在买卖认股证时不应只参考低溢价或负溢价,因为由持有认股证至到期日的那段时间相关资产的变化还是未知之数,故此难以断定该认股证在到期时是否价内(有价值)。另外,投资者更应注意,是什么因素导致负溢价的出现,例如市场预期正股在认股证到期日前会除息、或者该认股证因成交不活跃而造成的价格误差等。
问:
投资者怎样取得引伸波幅的资料?
答:
投资者可以透过多个渠道取得引伸波幅的数据,包括市场上的报价系统、各发行商所设立的网站均能取得引伸波幅的资料,但投资者应同时注意,不同的数据源因计算方法不一样,取得的引伸波幅数据可能会有差别。
问:
成交量的参考作用?
答:
很多投资者可能都会以成交量作为挑选认股证的最重要因素,投资者在作出理性的比较及分析后,应以年期、行使价、有效杠杆、引伸波幅等作为挑选准则,再对流通量进行分析,如果条款相符且成交活跃的,那当然是件好事;但如果条款相符而成交可能不太活跃的,这种情况下,投资者可以观察流通量提供者所提供的流通量是否令人满意,如是的话那也可以作为投资认股证其中一考虑因素。
问:
认股证在到期日如股价于价外,投资者会否损失投资金额?
答:
如认股证的相关资产是港交所挂牌的单一股份,正股的结算价按认股证到期日前的五个交易日(不包括到期日)的平均收市价计算。就指数认股证而言,结算预定于相关认股证所预定的到期日的所属月份到期 的恒生指数期货合约的最后结算价,「指数期货合约」是根据香港期货交易所有限公司(或其继任人或受让人)的买卖股票指数期货合约规例012条及恒生指数期货的合约细则(经不时修订)厘定,但发行人有权在发生市场干扰事件后真诚厘定估值日的收市水平。请留意认股证并非在到期日停止买卖,而是在到期日前三个交易日便停止交易。至本小册子出版时,香港上市的认股证全部是欧式(European)认股证,即到期日才可以行使。所以若到期时处于价外,投资者会损失全部投资金额。
问:
认股证在到期日如何运作?
答:
认购证 — 到期日分析:
认购证的损益图

于认购证的到期日,如果相关资产价格(结算价)高于其行使价,认购证将会被行使,而持有者收取的金额,便是相关资产价格与行使价的差额,差额越高,所获的盈利越大。相反,若相关资产的价格(结算价)在到期日时低于行使价,该认股证便会期满失效,投资者将会损失其全部投资金额。打和点断定投资者何时才能获利,其计算方法等于认股证的价格乘以兑换比率,再加上其行使价,而所需的相关费用亦对回报有影响。

认沽证 — 到期日分析:
认沽证的损益图

于认沽证的到期日,如果相关资产价格低(结算价)于其行使价,认沽证将会被行使,两者的差额便是持有者所赚取的利润,差额越高,所获的盈利越大。相反,若相关资产的价值(结算价)在到期日时高于认沽证的行使价,该认股证便会期满失效,投资者将会损失其全部投资金额。打和点让投资者知道何时才能获利,打和点等于认沽证的行使价减除经兑换率调整后的认沽证价值,而所需的相关费用亦对回报有影响。

问:
认股证价格包括哪些价值?
答:
认股证的价格主要包括了两个价值,它们分别是内在值及时间值。内在值是相关资产价格与认股证行使价的差额。因此,认股证价格高于内在值的数额,便是时间值了,时间值可以视为投资者为行使权利而付出的代价。另外,由第7页的表格我们知道,价外和平价认股证的内在值都是零,所以它们的价格便相等于时间值。
问:
街货量多少如何影响认股证价格?
答:
认股证街货量的多寡,反映了相对于发行商流通量供应者的角色而言,市场力量的大小。换言之,当街货量越大,市场力量相对于流通量供应者维持有效秩序的力量越大。除了决定认股证理论价格的因素外,所有其他市场因素(包括认股证本身在市场上的供求)也会影响认股证的价格表现。因此,当认股证在市场上快将售罄或发行商增发认股证时,供求的影响会较大。试想,如果某正股价在认购证到期日前上升,理论上认购证价格升幅可以有效杠杆来计算,但当街货量数目巨大,在认购证上升的时候,可能意味着很多持货投资者会作出沽售套利的决定,令短期市场供应大幅度增加,最终认购证的价格升幅与理论升幅会有差别。

5. 投资认股证涉及的风险

发行商风险:认股证的持有人等同认股证发行商的无担保债权人,对发行商的资产并无任何优先索偿权;因此,认股证的投资者须承担发行商的信贷风险。

杠杆风险:尽管认股证价格远低于相关资产价格,但认股证价格升跌的幅度亦远大于所对应的股票。在最差的情况下,认股证价格可跌至零,投资者可能会损失全部投资本金。

具有效期:与股票不同,认股证有到期日,并非长期有效。认股证到期时如非价内,则完全没有价值。

时间耗损:若其他因素不变,认股证价格会随时间而递减,投资者绝对不宜视认股证为长线投资工具。

波幅:若其他因素不变,相关资产的波幅增加会使认股证价值上升;相反,波幅减少会使认股证价值下降。

市场力量:除了决定认股证理论价格的基本因素外,所有其他市场因素(包括认股证本身在市场上的供求)也会影响认股证的价格。就市场供求而言,当认股证在市场上快将售罄又或发行商增发认股证时,供求对认股证价格的影响尤其大。

「市场干扰事件」
(1) 股份或与股份有关之任何期权或期货合约于任何估值日收市前半小时内在联交所之交易出现或存在中断或受限制情况(因价格起落超出联交所所允许之幅度或其他原因),而且发行人认定在上述任何一种情况下,该中断或限制事件属重大;
(2) 由于在任何一日发出八号或以上热带气旋警告讯号或发出「黑色」暴雨警告讯号,
(i) 引致联交所整日停市;或
(ii) 引致联交所在该有关日子一般收市时间前收市(为免生疑,倘联交所仅预定于上午交易时段开放,则为其于上午交易时段正常收市时间前收市),惟仅由于联交所因发出八号或以上热带气旋警告讯号或「黑色」暴雨警告讯号而在任何一日一般开市时间之较后时间开市,则不构成市场干扰事件;或
(3) 联交所因任何不可预见之情况而出现交易限制或停市对认股证价格以及发行商开价亦会有影响
(4) 基于发行人控制以外之任何情况,发行人未能按此等细则所载之方式或发行人经考虑所有有关情况后按当时认为合适之其他方式厘定收市水平或(如适用)汇率、第一汇率或第二汇率(视乎情况而定)。

本资料仅属参考性质,不应赖作投资建议。结构性产品涉及高风险,价格可升可趺,投资者可能蒙受全盘损失。牛熊证备有强制赎回机制可能被提早终止, 届时投资者可能损失其所有投资。 投资前应了解风险,查阅上市文件及谘询专业顾问。© UBS  2016. 版权所有。