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認股證知多啲

什麼是認股證

  • 認股證,亦被投資者普遍稱為「窩輪」,是期權的一種:
  • 認購證(CALL輪)為看升的產品 | 認沽證(PUT輪)則為看淡後巿的產品,亦有對沖持倉風險的作用
  • 認股證(窩輪)有槓桿效應,適合以較少的資金放大回報,但投資風險亦因槓桿效應而增加
  • 認股證(窩輪)所掛鈎的資產包括指數、股票、外匯及商品等,但資產價格不是唯一影響窩輪價格的因素,其它因素還包括引伸波幅、時間值、派息等,詳情可參考 影響認股證價格的因素

為何投資認股證?

認股證(窩輪)是港股中最受歡迎的上巿產品之一,香港更加是全球最大的窩輪巿場,究其原因主要是:

  • 槓桿效應: 投資者買賣認股證只需要付出較原來買賣相關資產相對少的資金,便可在相關資產價格的升跌下「以小博大」;
  • 有限損失: 與「孖展」的槓桿作用不同,「孖展」為借錢以倍大本金,所以潛在虧損有機會大於本金而變成「負資產」;窩輪則為有槓桿特性的產品,最壞的情況為損失全部本金
  • 靈活投資: 根據港交所批準可發行窩輪的股票數目有近400隻,投資者非常多的選擇
    http://www.hkex.com.hk/Products/Securities/Derivative-Warrants/Derivative-Warrant-Eligible-Underlying-Assets?sc_lang=zh-HK
  • 交易成本: 與買賣股票不同,投資者買窩輪是不需繳付交印花稅的,對於短炒的投資者可省下一大筆的交易成本;另外,大部份銀行及證券商都提供窩輪交易優惠亦是吸引投資者炒窩輪的原因之一

如何識別認股證上市編號

認股證(窩輪)的上巿編號以 "1" 及 "2" 字開頭的5位數,即 "1xxxx" 及 "2xxxx",當中 "10xxx" 為掛鈎香港以外地區的資產,例如外幣、商品及日經指數等

詳情可參考:http://www.hkex.com.hk/Products/Securities/Derivative-Warrants?sc_lang=zh-HK

如何買賣認股證

認股證及牛熊證(輪證)都是於港交所主板掛牌的上巿產品,一般的股票交易戶口都可以買賣。每隻輪證都如股票般有上巿編號,交易方法亦相似。不過輪證的風險特性與股票截然不同,其價格掛鈎於指數、股票或其它資產價格的表現。

認股證的基本條款及術語

行使價

認購期權(CALL)持有人有權在到期日以行使價買入相關資產
認沽期權(PUT)持有人有權在到期日以行使價賣出相關資產

  • 但由於認股證(窩輪)是以現金結算,到期時會以現金結算,最差情況為0,詳細計算方法可參考認股證到期結算方式
  • 若投資者並非持有認股證(窩輪)至到期,選擇窩輪時亦應選擇行使價距離現貨價不太遠的產品

到期日

到期日時,若認購證(CALL)相關資產價格仍高於行使價,認購證才有價值。
(認沽證(PUT)的情況剛好相反,相關資產價格低於行使價才有價值)

  • 窩輪的最後交易日為到期前倒數第4個交易日

兌換比率/換股比率

指多少份窩輪可轉換相關資產的數量,例如10份認股證可轉換1份正股,其兌換比率為10:1。

  • 假設窩輪條款完全一樣,一隻1兌1價值1港元的窩輪其實相對於一隻10兌1價值0.1港元的窩輪

溢價

溢價代表以認股證及相關資本現價計,將持有認股證至到期日, 相關資產在到期日需要上升(持有認購證)或下跌(持有認沽證)到什麼水平,該筆投資才能打和溢價的高低並不反映認股證是否昂貴,投資者亦不應將溢價作為揀選認股證的唯一參考,詳情參考溢價計算方法

對沖值(Delta)

是量度窩輪價格對相關資產價格敏感度的指標,數值介乎-1至1:[認購證為0至1,認沽證為-1至0]
一般來說貼價證的對沖值約0.5;愈價內則愈接近1,愈價外則愈接近0

槓桿比率

公式 = 正股價格/(認股證價格 x 兌換率),但投資者應該參考實際槓桿以計算窩輪的理論價格變化

實際槓桿比率

公式 =基本槓桿比率 x 對沖值
用以表示當正股價格變動1%時,認股證理論價格的變動比率。

認股證的內在值

認購證溢價 = {[(認購證價格 x 兌換比率)+ 行使價 – 相關資產價格]/相關資產價格} x 100%
認沽證溢價 = {[(認沽證價格 x 兌換比率)+ 相關資產價格 – 行使價]/相關資產價格} x 100%

從上述公式可見,溢價並非固定,而是會因為相關資本價格及認股證本身的價格而改變。而假設其它因素不變,當認股證變得愈價內,其溢價會愈低;反之若看錯巿而認股證變得愈價外,其溢價會愈高。

認股證的引伸波幅

認股證價格高於其內在值的部份便是其時間值,時間值可視為投資者為行使權利而付出的代價。

時間值會隨著時間過去而下跌,並在到期日下跌至零。

剩餘期限越長,認股證的價格就越高,因為越長的剩餘期限代表認股證有越大的機會變成價內。

另外,相關資產的波幅越大,認股證的引伸波幅亦愈高,令認股證變成價內的可能性越高,所以波幅愈大,時間值愈高。

認股證的價格跳動計算

認股證的價格跳動 = ( 正股價格跳動 / 兌換比率 ) x 對沖值

認股證價格要足一格才會跳動。例如,認股證A價格為$0.26,每格跳動為$0.005,利用上述的公式計算若得出認股證A理論升幅為$0.003,由於不足一格,認股證A是不會跳動。

影響認股證價格的因素

影響認股證價格的因素大致可分為五種, 將這些可變數代入畢蘇式(Black-Scholes Model)便可計算出認股證的理論價值。但投資者要注意,當認股證在港交所上市後, 價格不再純粹取決於理論價值,還受市場上的 供求關係轉變及其他因素所影響。下表列出有關因素變化對認股證價 格的影響。

  認購證 認沽證
正股價格上升
剩餘期限減少
引伸波幅上升
正股股息比預期高
利率上升

上升       下跌

認股證合資格相關資產

港交所對於合資格發行衍生權證產品的「單一類股份結構性產品的正股」股份名單有一定要求,並非每隻股票都可以發行認股證。而港交所在相關要求中,較注重股份的市值及流通量。其中包括公眾持股市值在過去約三個月均維持在40億港元或以上,市值達亦需達一定水平。事實上,若相關股份維持高流通量,可減低發行商對沖的成本及風險,投資者亦因此可獲得較穩定的報價服務,屬雙贏的措施。至於新上市的股份,如果其市值夠大的話,港交所的上市委員會則有機會因應市場反應及認股證發行商的意願,讓新股的相關認股證早一點上市。

認股證常用計算公式

認購證溢價 (%)= {[(認購證價格 x 兌換比率)+ 行使價 – 相關資產價格]/相關資產價格} x 100%

認沽證溢價(%) = {[(認沽證價格 x 兌換比率)+ 相關資產價格 – 行使價]/相關資產價格} x 100%

基本槓桿比率 = 正股價格/(認股證價格 x 兌換率)

實際槓桿比率 = 基本槓桿比率 x 對沖值

認股證到期結算方式

目前於聯交所買賣的所有認股證均為歐式,並於到期時以現金結算。

正股認股證的結算價為相關資產在認股證到期日前5天的收市平均價,而指數認股證的結算價則是到期日當日,亦即是期指結算日以港交所公布的預計平均結算價為準,即以該月份的指數期貨合約的最終結算價計算。

認購證結算價 = (結算價– 行使價) / 兌換比率

認沽證結算價 = (行使價–結算價) / 兌換比率

認股證的主要風險

1. 槓桿風險

認股證價格升跌的幅度遠大於所對應的相關資產。在最差的情況下,認股證價格可跌至零,投資者可能會損失全部資金。

2. 限定的有效期

認股證有到期日,並非長期有效。認股證到期時如非價內,則完全沒有價值。

3. 時間耗損

若其他因素不變,認股證價格會隨時間而遞減,投資者絕對不宜視認股證為長線投資工具。

4. 引伸波幅

若其他因素不變,相關資產的波幅增加會使認股證價值上升;相反,波幅減少會使認股證價值下降。

5. 市場力量

當認股證在市場上快將售罄又或發行商增發認股證時,供求對認股證價格的影響尤其大。

6. 發行商風險

認股證的持有人等同認股證發行商的無擔保債權人,對發行商的資產並無任何優先索償權;因此,認股證的投資者須承擔發行商的信貸風險。

認股證的選擇要點

選擇認股證首要條件為1. 先對相關資產有明確方向感,由於認股證有時間值損耗,所以若相關資產作橫行上落格局,投資者有機會損失時間值。2. 然後計劃一下持貨的長短從而選擇年期。投資者可考慮持貨一星期,並選擇年期最少有3個月的認股證。3. 考慮行使價應該多進取。投資者可考慮行使價10%左右價外的認購證,假設其他條款相同,較貼價的認股證提供的有效槓桿較低,但敏感度則相對高。較價外的認股證有效槓桿較高,但敏感度則相對低。

認股證買賣策略例子

橫行巿:

特點:巿況一般較為淡靜,波幅亦較細

窩輪策略:選擇貼價證以增加對股價的敏感度,捕捉短線波幅

單邊巿:

特點:一個持續的走勢並維持一段較長的時間,波幅相對較大

窩輪策略:選擇價外證(一般價外程度不超過20%),當看對方向,捕捉窩輪由價外變價內的爆炸力後,採取換碼策略。換碼的好處既可鎖定舊有窩輪的利潤,亦可用新價外窩輪維持槓桿效應,但投資者看錯方向時,必須嚴守止蝕

什麼是末日輪

末日輪是指短年期認股證。普遍來說,最合適的年期為三至六個月,買賣短於三個月年期的認股證的風險較高,當然,提供的有效槓桿亦相對較高。但末日輪的時間值損耗較高,而買賣差價有機會較大,成交亦相對較少。

運用認股證為持貨對沖

最簡單的方法是用有效槓桿計算,如有效槓桿是8倍,要對沖的持貨值40萬港元,而每股認沽證價值0.2港元,需要買入的認股證股數為(400,000/8)/0.2=250,000股。另一方法是用對沖值和換股比率計算,假設該認股證的對沖值為40%,換股比率為100,持有1,000股正股,需要買入的認沽證股數為(1,000*100/0.4)=250,000股。不過認股證亦受供求、時間值以及引伸波幅等因素影響,所以以上公式只作參考。

相關資產派息的影響

發行商在發行認股證以及定價時,已把相關的預計派息計算在內。如相關的派息一如發行商預期,輪證的價格並不會有影響;不過萬一公布的派息跟發行商的預期有所出入,發行商亦會於公布當日立即調整輪證的價格,以保障投資者利益。而相關資產配股、供股和派發紅股等屬於難以預測的公司活動,發行商為新認股證定價時,不會包括以上的因素,因此如有關正股進行配股、供股和派發紅股,發行商需要調整收回價、行使價和換股比率,務求令持有認股證的投資者在正股供股前後的權益和「經濟利益」不變。

街貨量對認股證牛熊證的影響

「街貨」是指發行商以外的投資者持有認股證的份數,可用來觀察投資者的持倉情況。發行商在發行認股證時都有個發行數量,當街貨高,例如超過50%時,因為供求問題發行商有機會要開出較大的買賣差價,或甚如街貨高至80-100%時,市場投資者或有機會爭相買入/或爭相沽出認股證,市場壓力令認股證成交價偏離實際價格。所以投資者在揀選認股證時,應留意街貨較低的選擇。

開市和收市競價交易時段及市調機制對認股證或牛熊證交易的可能影響

認股證的流通量提供者,不會於收市競價時段輸入新的買賣盤,有關的報價亦會取消。所以投資者會見到相關資產的收市價較最後按盤價上升或下跌,但認股證的價格未必有相應調整,亦正是這個原因,如收市競價時段股價急升或急跌,之後的交易日投資者可能有認股證不跟升跌的誤解。即使個別認股證出現競價盤成交,通常都不會涉及發行商,成交價未必反映該認股證的合理價值。

發行商的角色

認股證牛熊證發行商會為其產品提供流通量,雖然這安排稱為莊家制,但並不代表發行商像賭場上的莊家,和投資者是對賭的關係。簡單來說,發行商賣出認股證,會代投資者進行對沖,在場外期權市場以較低價格買入期權,對沖認股證市場賣出的倉位,而發行商在期權市場以買入期權的價錢,以及在零售市場賣出認股證的價錢,當中的差價以及時間值等就是發行商的利潤。所以嚴格來說,發行商是零售商,在對沖方向(即看升還是看淡)的持倉,更是與投資者的看法一致,並不存在對賭的關係。不過,不是所有認股證的相關資產都有活躍的期權可供對沖,所以部份認股證發行商做對沖時,有機會要透過與公司內其他業務的持倉對沖風險,例如結構性票據的倉位,甚至直接買賣相關資產做對沖,所以發行商在市況或正股波動時或面對較大虧損,某程度上亦是代投資者承擔了部份風險。而牛熊證的對沖理論與認股證相若,不過很多時會牽涉正股以及期指。

為何選擇瑞銀的認股證及牛熊證

發行商的素質對投資者來說亦是非常重要,如發行商開價是否合理,買賣價差是否較窄,而且牛熊證價格是否緊貼正股走勢,是否能提供良好的服務,如投資者能容易接通查詢熱線及有專人接聽等。瑞銀在亞洲的認股證和牛熊證市場多年來具領導地位,贏得多個國際獎項,熱線有專人接聽,為投資者提供認股證牛熊證即市資訊以及協助。